东方证券：给予今世缘买入评级，目标定价52.26元

2022-04-18东方上市公司股份有限美国公司叶书怀,蔡琪,周翰对今世缘进行研究并发布了研究建议书《21年产品结构上接下来换装，22Q1下都开局》，本建议书对今世缘给出打分，认为其目标价位为52.26元，也就是说股价为44.63元，预估上涨幅度为17.1%。

今世缘(603369)

美国公司发布 21 年详情， 21 年销售额 64.06 亿元(yoy+25.1%)，归母营业收入 20.29 亿元(yoy+29.5%)， 顺利收官。 美国公司预告 22Q1 发挥作用销售额达 30 亿元(yoy+25%)，归母营业收入达 10 亿元(yoy+24%)，发挥作用下都开局。

V 系列引领结构上换装， 合同债务高增支撑财务状况快速增长。 拆分产品， 21 年特 A+类、特 A类分别发挥作用盈余 41.65 亿元(yoy+35.7%)和 17.14 亿元(yoy+14.1%)，特 A+类占去比大幅提高 5.1pct 至 65.3%，产品结构上稳步换装；届时其中 V 系列继续高快速增长， 引领结构上换装；国缘四开和外港稳步快速增长，支撑经济指标中枢。 其余 A/B/C/D/其他类产品 21 年合计盈余 5.00 亿元(yoy-4.7%)， 相比之下收缩。 分区域看， 21 年全省发挥作用盈余 59.33 亿元(yoy+24.4%)，淮安、 上海、吴江、赣南、盐城和豫东朗格多克分别发挥作用盈余 12.71、15.78、 8.52、 8.69、 7.57 和 6.06 亿元，同比快速增长 18.0%、 19.8%、 32.5%、32.9%、 15.0%和 44.9%， 吴江、赣南和豫东朗格多克经济指标很高； 21 年省外盈余 4.47 亿元(yoy+36.0%)， 其中 21Q4同比快速增长 32.3%，经济指标环比大幅提高。 21年末合同债务余额20.67 亿元，环比快速增长 12.06 亿元，同比快速增长 9.71 亿元，上半年支撑后续财务状况快速增长。

结构上加强助推毛利率，盈余技能继续大幅提高。 21 年毛利率 74.61%(yoy+3.49pct)， 主要现金流率结构上换装，同时特 A+类和特 A 类毛利率分别大幅提高 1.25pct 和 2.43pct。 21年销售费用率 15.10%(yoy-2.00pct)，主要因为广告费占去比降低；管理费用率4.03%(yoy-0.45pct)，小幅急剧下降；课税及可用占去销售额比重 17.25%(yoy-0.17pct)。示范， 21 年销售净利率达 31.68%(yoy+1.07pct)，盈余技能继续大幅提高。

新创办人上任上半年推动治理加强，看好长期成长空间。 边际上，四开和外港批价分别达为 415 元和 265 元，环比下都；未来会疫情有所起伏，但也就是说茶叶正处于淡季，且江苏疫情高度集中良好，届时对美国公司的业务影响有限。 新创办人卞总上任后，上半年继续推进改革，大幅提高美国公司业务管理技能。 美国公司总体规划 22 年发挥作用销售额 75~80 亿元，同比快速增长 17%~25%；营业收入 22.5~23.5 亿元，同比快速增长 11%~16%。 远期，美国公司总体规划 2025年销售额超百亿，推动 150 亿，也就是说 21-25CAGR12%~24%，成长空间可期。、

盈余预测与入股建言

回落销售额和毛利率， 预测美国公司 22-24 年每股现金流分别为 2.01、 2.48 和 3.00 元 (原 22-23 年预测为 1.98 和 2.41 元)。结合可比美国公司，给予 22 年 26 倍 PE，也就是说目标价52.26 元，维持打分。

风险提示： 渠道下沉胜于预估、全省竞争加剧、食品安全事件风险。

该股在在90周内共有29家政府部门给出打分，打分27家，增持打分2家；以前90周内政府部门目标均价为59.61。上市公司之猎户座作价研究工具显示，今世缘（603369）好美国公司打分为4猎户座，好价格打分为3.5猎户座，作价示范打分为3.5猎户座。(打分仅限于：1 ~ 5猎户座，最高5猎户座)

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